Bon, c'est une bonne question. Parlons de la prime de risque de volatilité, de la structure des termes de la volatilité, des pics de volatilité et de « l'évidence est souvent fausse » (1/?)
Parmi les observateurs occasionnels des marchés volatils, le sentiment le plus répandu est « vendre la volatilité lorsqu'elle est élevée » ou « vendre la volatilité lorsqu'elle atteint des sommets ». Cette approche est, au mieux, simpliste et, au pire, dangereuse et erronée.
Un fait que vous devriez vérifier par vous-même grâce à des backtests si vous envisagez sérieusement de trader : il n'existe aucune relation empirique fiable entre le niveau absolu de volatilité implicite d'un indice boursier et le PNL d'achat ou de vente. Absolument aucune.
De toute évidence, vous pourriez proposer des règles extrêmement sur-ajustées qui semblent fonctionner dans l'échantillon, mais il suffit de créer un nuage de points du niveau initial de volatilité implicite et du PNL ultérieur de la vente de straddles ou de strangles ou de contrats à terme VIX et de tracer une ligne à travers le nuage de points, aucune relation
Lorsque vous négociez la volatilité, vous devez penser à la prime de risque de volatilité, à son montant intégré et à la manière dont vous pouvez la mesurer.
Vous pouvez notamment identifier les écarts persistants entre la volatilité réalisée et la volatilité implicite. (Ne comparez pas la volatilité réalisée du S&P au VIX ; le VIX est un niveau de swap de variance, et non une volatilité à parité. Consultez mes tweets à ce sujet.)
Mais comme le suggère Jessica, un autre élément important à prendre en compte est la structure de la volatilité. C'est l'élément le plus important à prendre en compte lors de la négociation de contrats à terme sur le VIX.
La structure de la volatilité à terme désigne la forme de la courbe des contrats à terme, c'est-à-dire le niveau de volatilité implicite par échéance. S'agit-il d'une pente ascendante (contango) ou descendante (backwardation) ? Quelle est sa pente ?
Si vous achetez un contrat à terme VIX du deuxième mois, toutes choses égales par ailleurs, la structure à terme se réduira progressivement jusqu'au niveau du contrat à terme du premier mois. C'est la même chose pour les matières premières, les obligations et les devises : c'est du « carry ». Vous avez entendu parler des opérations de portage sur devises ? C'est la même chose.
Lorsqu'il y a une prime de risque importante dans la structure des termes de volatilité, lorsqu'il y a beaucoup d'acheteurs de contrats à terme et d'ETN VIX, cela accentue la structure des termes et rend plus coûteuse la détention d'une position longue sur les contrats à terme VIX.
Inversement, lorsqu'il y a beaucoup de ventes de contrats à terme VIX et de paris sur une volatilité plus faible dans le futur, cela aplatit ou inverse la structure à terme du VIX, rendant le coût de portage d'une position courte négatif (vous payez pour être à découvert sur la volatilité).
La pente de la structure des termes est empiriquement un indicateur bien plus fiable de la performance d'une opération de volatilité, notamment sur une base neutre (par exemple, si l'on considère une position longue sur la volatilité couverte par une position longue sur les actions). Une structure des termes plus raide entraîne des rendements plus faibles sur les positions longues sur la volatilité.
Contrairement à ce qu'on pourrait croire pour de nombreux non-spécialistes qui s'intéressent à la volatilité, un pic de volatilité qui entraîne une forte rétrogradation dans la structure des termes de la volatilité peut être le pire moment possible pour vendre à découvert la volatilité.
Les gens pensent : « Eh bien, la volatilité a atteint un pic, elle revient à la moyenne et finira par baisser. » Oui, bien sûr, le marché le sait et anticipe activement le retour à la moyenne. Si vous vendez à découvert des contrats à terme sur le VIX, vous pariez que la volatilité reviendra à la moyenne plus vite que ce que le marché anticipe.
Et peut-être que ce sera le cas ! Mais le marché n'est pas bête, et les pics de volatilité persistent souvent plus longtemps qu'on ne le pense, voire s'aggravent, et les positions courtes sur la volatilité sont souvent saturées et doivent exploser avant que la situation ne se résolve.
Fin février/début mars 2020 en a été un parfait exemple. Le VIX a atteint 40, et tout le monde s'est rué sur les contrats à terme VIX de mars, créant un différentiel de 14 points entre le VIX spot et les contrats à terme de mars. Il a fallu que la volatilité s'effondre à une vitesse record pour que l'on puisse gagner de l'argent sur une position courte.
Détenir une position longue vous a valu un énorme carry, vous permettant d'être acheteur de volatilité à un moment où le monde était très incertain. Puis, les contrats à terme de mars ont finalement dépassé les 80 %. Les vendre lorsque le VIX a atteint 40 % a été l'une des pires transactions de volatilité de tous les temps.
Allianz Structured Alpha a d'ailleurs vendu à découvert une grande quantité d'options d'achat VIX de mars, dans une tentative désespérée de compenser ses pertes sur les structures d'options S&P vendeuses, où l'entreprise a menti sur le rachat de la queue de baisse. C'est l'un des flux qui a rendu les contrats à terme de mars si bon marché.
Il existe en moyenne une forte relation entre le niveau de volatilité implicite et la forme de la structure des termes ; une volatilité implicite plus élevée de l'indice boursier tend à signifier une structure des termes plus plate ou inversée, une faible volatilité tend à signifier une structure des termes plus raide.
Ceci est également vrai (voire plus encore) pour les changements récents de la volatilité implicite : les pics récents de volatilité implicite ont tendance à aplatir la structure par terme
Il ne s'agit toutefois que d'une corrélation, et elle est largement médiatisée. Il existe des régimes persistants avec une prime de risque relativement élevée ou relativement faible, résultant de schémas structurels importants de flux d'achat ou de vente de volatilité.
Les structures de volatilité implicite peuvent présenter des degrés de pente et de niveau de base extrêmement différents, même en situation de report. Notez la ligne bleue de 2012, élevée et très forte (prime de risque très élevée), par rapport à la ligne violette de début 2018, faible et très stable (prime de risque négative).
2012 a été l'âge d'or des transactions à découvert sur le VIX, après que les investisseurs particuliers et les RIA ont commencé à investir massivement dans le VXX et le TVIX. Le TVIX a suspendu la création/le rachat. Vous pouviez simplement acheter des options de vente sur le VIX ou le VXX et imprimer de l'argent sans retenue. La structure à terme est de 4 points entre le VIX et l'UX1.
En revanche, début 2018 a été marqué par une forte hausse de la volatilité, alimentée par des traders non spécialisés dans ce domaine, qui se sont rués sur le XIV et d'autres produits similaires. Ils ne se rendaient pas compte qu'ils vendaient à découvert la volatilité à des niveaux records et qu'ils n'étaient quasiment pas rémunérés (pas de réduction de la structure des échéances).
À emporter : 1) Vendre à découvert la volatilité parce qu'elle est élevée ou l'acheter parce qu'elle est basse est naïf 2) la structure des termes de volatilité (absolue et également relative au niveau de volatilité) est beaucoup plus intéressante en tant que signal de prime de risque que le niveau de volatilité 3) Ne tradez pas la volatilité
En attendant « Volatilité et produits dérivés en bio – opinion profondément peu sérieuse »
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