Bueno, esta es buena. Hablemos de la prima de riesgo de volatilidad, la estructura temporal de la volatilidad, los picos de volatilidad y "lo obvio a menudo no es correcto" (1/?)
Entre los observadores ocasionales de los mercados de volatilidad, la opinión más común es "vender volatilidad cuando está alta" o "vender volatilidad cuando se dispara". Esto es, en el mejor de los casos, una simplificación excesiva y, en el peor, peligroso y erróneo.
Un hecho que deberías confirmar con backtests si te tomas en serio el trading: no existe una relación empírica fiable entre el nivel absoluto de volatilidad implícita del índice bursátil y el PNL de comprarlo o venderlo. Ninguna en absoluto.
Obviamente, se podrían elaborar reglas extremadamente sobreajustadas que parezcan funcionar en la muestra, pero simplemente haga un diagrama de dispersión del nivel inicial de volatilidad implícita y el PNL posterior de la venta de straddles o strangles o futuros VIX y dibuje una línea a través de la nube de puntos, no hay relación.
Cuando se negocia volatilidad, hay que pensar en la prima de riesgo de volatilidad, cuánto está descontado y cómo se puede medir eso.
Una cosa que puedes hacer es buscar dónde hay diferencias persistentes entre la volatilidad realizada y la implícita. (No compares la volatilidad realizada del S&P con el VIX, ya que el VIX es un nivel de swap de varianza, no una volatilidad al precio de mercado; consulta mis tuits al respecto).
Pero, como sugiere Jessica, otro aspecto importante que se puede considerar es la estructura temporal de la volatilidad. Al operar con futuros del VIX, este es el aspecto más importante a tener en cuenta.
La estructura temporal de volatilidad se refiere a la forma de la curva de futuros, el nivel de volatilidad implícita por vencimiento. ¿Tiene pendiente ascendente (contango) o descendente (backwardación)? ¿Qué tan pronunciada es?
Si compra un futuro VIX de segundo mes, con el tiempo, en igualdad de condiciones, la estructura temporal se reducirá hasta el nivel del futuro del mes anterior. Esto es similar a lo que ocurre con las materias primas, la renta fija y las divisas: es *carry*. ¿Ha oído hablar de las operaciones de carry en divisas? Es lo mismo.
Cuando hay una gran prima de riesgo en la estructura temporal de volatilidad, cuando hay muchos compradores de futuros de VIX y ETN, se profundiza la estructura temporal y resulta más caro mantener una posición larga en futuros de VIX.
Viceversa, cuando hay muchas ventas de futuros de VIX y apuestas por una volatilidad menor en el futuro, se aplana o invierte la estructura temporal del VIX, lo que hace que el costo de mantener una posición corta sea negativo (se paga por estar corto en volatilidad).
La pendiente de la estructura temporal es, empíricamente, una señal mucho más precisa del rendimiento de una operación de volatilidad, especialmente desde una perspectiva neutral al mercado (por ejemplo, si considera una posición larga en volatilidad con beta cubierta con una posición larga en renta variable). Una estructura temporal más pronunciada significa peores rendimientos de volatilidad a largo plazo.
De manera contraria a la intuición de muchos no especialistas que incursionan en la volatilidad, un pico de volatilidad que genere un retroceso pronunciado en la estructura temporal de la volatilidad puede ser el peor momento posible para vender en corto la volatilidad.
La gente piensa: "Bueno, la volatilidad se disparó y está en reversión a la media; eventualmente bajará". Sí, claro, el mercado lo sabe y está descontando agresivamente la reversión a la media. Si vendes futuros del VIX, estás apostando a que la volatilidad se revierte a la media más rápido de lo que el mercado está descontando.
¡Y quizás así sea! Pero el mercado no es tonto, y los picos de volatilidad suelen persistir más de lo que se cree o empeorar, y las posiciones cortas en volatilidad suelen saturarse y tienen que liquidarse antes de que la situación se resuelva.
Finales de febrero y principios de marzo de 2020 fueron un gran ejemplo de ello. El VIX alcanzó los 40 puntos y todos apostaron a la baja en futuros del VIX de marzo, creando un diferencial de 14 puntos entre el VIX al contado y los futuros de marzo. La volatilidad tuvo que desplomarse a una velocidad récord para que se ganara dinero con una posición corta.
Tener una posición larga te reportaba un gran carry para mantener la volatilidad en un momento de gran incertidumbre mundial. Y finalmente, esos futuros de marzo alcanzaron más de 80. Venderlos cuando el VIX llegó a 40 fue una de las peores operaciones de volatilidad de la historia.
Por cierto, Allianz Structured Alpha vendió en corto una gran cantidad de opciones de compra del VIX de marzo, en un intento de doble o nada por recuperar sus pérdidas en posiciones cortas en estructuras de opciones del S&P, donde mintieron sobre la recompra de la cola a la baja. Ese es uno de los factores que abarató tanto los futuros de marzo.
Existe una fuerte relación en promedio entre el nivel de volatilidad implícita y la forma de la estructura temporal; una volatilidad implícita más alta en el índice de acciones tiende a significar una estructura temporal más plana o invertida, mientras que una volatilidad baja tiende a significar una estructura temporal más pronunciada.
Esto también es cierto (o incluso más) para los cambios recientes en la volatilidad implícita: los picos recientes en la volatilidad implícita tienden a aplanar la estructura temporal.
Sin embargo, esto es solo una correlación, y hay mucho ruido en torno a ella. Existen regímenes persistentes con primas de riesgo relativamente altas o bajas, derivadas de grandes patrones estructurales en los flujos de compra o venta de volatilidad.
Las estructuras temporales de volatilidad implícita pueden tener grados de inclinación y nivel base extremadamente diferentes, incluso en contango. Observe la línea azul de 2012, alta y muy inclinada (prima de riesgo muy alta), frente a la línea morada de principios de 2018, baja y muy plana (prima de riesgo negativa).
2012 fueron los días de gloria de las operaciones cortas de VIX, después de que los inversores minoristas y los RIA comenzaron a acumular VXX y TVIX, TVIX suspendió la creación/redención, usted podía simplemente comprar opciones de venta en VIX o VXX e imprimir dinero sin control, 4 puntos de estructura temporal entre VIX y UX1
En contraste, a principios de 2018 se produjo una fuerte caída de la volatilidad, impulsada por operadores no especializados en volatilidad que se abalanzaron sobre XIV y productos similares. No se dieron cuenta de que estaban cortos en volatilidad a niveles récord y que recibían una remuneración prácticamente nula (sin reducción de la estructura temporal).
Conclusiones: 1) Vender en corto la volatilidad porque está alta o comprarla porque está baja es ingenuo. 2) La estructura temporal de la volatilidad (absoluta y también relativa al nivel de volatilidad) es mucho más interesante como señal de la prima de riesgo que el nivel de volatilidad. 3) No operes con volatilidad
Esperando "la volatilidad y los derivados en la biología. Opinión profundamente poco seria".
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